“企业即将完成一场伟大的探险事业，但却没人知道这探险的内容究竟是什么。”发生在1720年南海公司身上的故事，在21世纪有了翻版。
现代金融业承诺奇迹发生，诱使天才和“威尼斯商人”们在同一个舞台登场——不可避免的，以毁灭结局。早在2005年的时候，格林斯潘就说过，“和仅仅四分之一个世纪之前的金融系统相比，不断增加的复杂的金融投资工具使得现今的金融系统变得过于死板、低效和缺乏弹性。”这话用在贝尔斯登身上再恰当不过——到目前为止，这家华尔街的第五大投行，是此次信贷危机中最大的受害者。
在现代金融业的批评者那里，贝尔斯登的最终结局是放任主义哲学的必然结果。这种管理措施过分放纵了毫无管制的金融服务创新及其扩张。这一切造就了一个复杂、独立的金融体制。而它恰好和公众的利益是有冲突的——在次贷销售市场里随处可见猖獗的欺诈行为。而过分的考虑短期收入使得银行家和基金经理们根本不考虑其所作所为将会引起什么样子的长期后果。他们的博弈游戏建立在这样的认识基础上——假如有一天灾难降临，肯定有其他人——不管是借贷者、投资者还是纳税人——将会承担至少是一部分的损失。
自从金融投资的的古典时代结束之后，金融业每十几年都会经历一次动荡和繁荣的周期。但过去的十年间格外的让人觉得难受。亚洲金融危机、长期基金管理的崩溃、网络泡沫危机，现在也许你可以称之为第一次“信贷皮炎”危机。假如说批评者的判断正确而且金融业里的某些东西确实已经破灭了的话，接下来将是一股回归管制的风潮。金融业将恢复到就像Alistair Darling所说的那种“优良的旧式银行业”的状态中去。但批评者的预言正确吗？到底金融业存在着什么问题？如何才能够解决它们？
幸福时光
早在1980年代，今日的灾难种子就已经埋下。和今日金融业的增长形势比起来，那时候的增长可能只是现今一个尾巴。据最近的一项相关调查显示，研究美国金融服务业增长的数据可以发现，其所占的整个公司业利润份额的比重从1980年代早期的10%上升到去年的峰值时已经达到了40%，而其所占的整个股票市场的市值也从6%上升到19%。这样的数字显然是不合适的甚至是不能成立的——特别是当你考虑到整个金融业只占美国公司也产值的15%，只提供了5%的就业岗位的时候。
一开始这样的增长建立在牢固的资产价格升值的基础之上。直到2000年之前的沸腾的牛市岁月见证的是无比辉煌的增长数字。整个世界的央行美联储驯服了通胀，利率不断下调而资产价格不断上升。站在这一切背后的发动机是公司再造、薪酬竞争和革命性的信息技术带来的利润。而典型的增长数字14%则几乎是早些时候的四倍。共有基金的数字也增长了不止四倍。
但当2001年dotcom泡沫破裂的时候，一些事情改变了。自那以后美国的GDP增长数字低于1950年代以来的任何一个循环周期的最低点。汇丰银行有经济学家指出消费增长、投资和出口的总额在这一个循环周期里也相应的变得衰弱不堪。
但当大家都跑到悬崖边的时候，金融服务业却依旧奋进高歌。即使坚实的基础已经消失的无影无踪了。
这个行业公然无视地心引力，所凭借的就是借贷、“信贷皮炎”和不断的从产权交易中扩大收入和利润。饥饿的投资者们一意孤行决意在这条道上走到黑。2000年之后，掌握在对冲基金手中的资产价格因为其高昂的费用和杠杆效应已经涨了五倍。另外，整个行业借助计算数字和杠杆的综合效应产生了一股革新的大潮。以信用违约互换的市值为例，已经达到了也令人生愕的45万亿美元。在1980年的坏账比例仅有十分之一，而现在已经达到了一半之巨。
和过去大部分依靠自有资金经营相比，这样的过程逐渐使得投行们变成了负债机器。高登和美林都是如此。类似传动的机制使得在上升的市场里万事OK，而一旦市场进入危机，则一此小小的资产价格下跌则可能造成一次大出血。
投行们的胆子很可能是被低息贷款鼓起来的，低消费价格膨胀又使得情况加剧。在更加规范的市场时期，信贷控制或者金本位将严格的控制信贷产生。而最近的情形则是央行被投行们的信心所鼓动起来。流动性的过剩和金融公司们过分追求收益的结果自然是导致目前美国次贷市场的病态繁荣景象。
负债之舞
金融业没走到悬崖是很大一部分是因为金融资产自身在繁荣时期的增长惯性。自从1970年代开始，繁荣时期的债务增长就远高于资产的增长。这种正循环能够不断的重复自身。加入金融企业不断的把借来的钱用来购买更多的他们用以抵押的证券的话，这些证券的价格将会不断的水涨船高。进入下一个循环就是，它们更加敢去借更多的债务再买更多的证券。
确实，假如它们想不这么继续干下去的话很快就会受到股东们的惩罚——就像Chuck Prince在危机诞生前几周，在评论其操控的花旗银行时候所说的那样——花旗“依旧在跳舞”。Prince先生很快就因为其缺乏远见而遭到嗤笑。事实上真正的原因是他无意间透露出了整个金融界的尴尬秘密：他已经开始一场不能有结尾的“舞剧”中。而事实上，每个人都在跳舞。
可是早晚总有一天，音乐会停下来。当舞会结束，那些造就了丰裕景象的机制将会同样的毁灭这一切。所有的东西在价格下降的时候都会引来买家。但证券除外。当越来越多的资产被出卖，这使得证券价格下降，然后又使得这个循环不断的加剧。等到降无可降的时候，一切都结束了。
而糟糕的管理又加剧了这一切。每年底的交易的红利就已经兑现，而此时交易的真正的价值还尚未确立。本月早些时候一份监管报告指出投行的基金经理们的表现是多么的糟糕，也许吧，假如他们被正确的追求驱动的话，这些经理们会做的更好些才是。
lan Johnson预计说今后高管们的红利将有一部分视银行们长久的表现而定。而现今已经有很多高管们的薪酬是以一部分他们无法立即出售的股票来兑现的了。而贝尔斯登的雇员们持有接近三分之一的公司股份，他们已经是会长远考虑问题的了。
现有的保证资本充足率的规则要求银行们为每份资产都留出足够的资本金。假如市场下滑的话，这将会使得银行有足够的资本规避危机。但是这样的规定为不恰当的行为发生提供了内在的动力。那些隐藏在银行系统阴影里的数以百亿计的美元都被不恰当的用来进行SIVs（ＳＩＶｓ，是银行支持的一种投资业务，主要销售商业票据等短期债券，购买次贷债券等长期债券。其利润所得主要来自短期债券和长期债券之间的利差。）或者其他的活动了。而这一切使得银行们现在吃尽了苦头。这一切就是因为这种规避机制的存在。西班牙银行的监管者们曾经谨慎的表示，这样的机制只有在银行将这些资金放在监管之外才可能。到目前为止，美国都躲过了在其他地方都会造成的伤害。下一步改革银行规则的时候，这一块将必须得到足够的监控。
次贷危机的替罪羊评级机构们现在也是一身腥。绝大多数公司在考虑问题的时候都忽略掉AAA级意外的其他评级，而径直向AAA奔去。但这样的规则也催熟了在AAA级和其他级别的评级之间存在着巨大的博弈空间。那些聪明的孩子们，则根本不考虑AAA级别的证券，因为他们能够挣到更多的钱。而他们的确做到了，虽然只是暂时的。
在接下来的一段时间内整个金融行业仍将保持目前的死气沉沉的状态。这一部分是因为在其最后的增长阶段都是建立在不可持续的基础之上的。另外则是因为整个资本和证券的价格已经不可能像它们在80和90年代那样的高速度继续增长下去了。假如金融业已一种不恰当的方式进行调整的话，整个局面会变得更加糟糕。
而现代金融业上演的魔术究竟得失如何？格林斯潘先生说对了一半，金融工程的确可以分散风险而且帮助整个系统更好的工作。就像在1980年代末期推出的后保债券一样，这些将会使得“信贷皮炎”回弹、变得更加驯服且更加可以理解——也更加小起来。这就是金融业所取得的进步。有点可惜的是，这一切是在付出了那么大的代价之后。
（编译：焦建）
