中国上月发布的上海市第十一个五年规划，明确表述了对其商业之都的期望目标。

这份规划表示：“上海应该发展成为社会主义现代化国际大都市”，目标是“把上海发展成为具有国际影响的金融中心之一”。

事实上，将上海变成亚洲主要金融中心的目标，在“十五”期间（2001年至2005年）遇到了困难。

当局目睹了中国股市因层出不穷的丑闻和监管问题而暴跌，公司债券市场也一直低迷。此外，上海也失去了前市长江泽民担任国家主席期间得到的一些关照。与此同时，香港悄然确立了自己的地位，成为内地较佳企业的首选资本市场。

对上海宏伟规划的最大打击来自股市。这不仅指的是大盘指数的表现（至2005年底，股指已较2001年下跌一半），还有股市崩盘所引发的连带效应。

节节下挫的股价，暴露出证券经纪行业的管理不善。很多券商一直在拿自己的资本金进行“豪赌”，并向投资者承诺“保证”的投资回报。

2004年，券商总亏损达到150亿元人民币。这种暴跌，造就了一代对股票持怀疑态度的散户投资者。

暴跌的股价、官僚主义严重的上市程序，使得内地投资者找不到优质的新投资对象。瑞银集团(UBS)中国首席经济学家乔纳森·安德森(Jonathan Anderson)表示：“从企业融资的角度来看，内地股市是一场灾难。”

香港填补了上海留下的缺口。一批内地知名企业在香港高调上市，特别是中国建设银行(CCB)去年上市融资92亿美元，创下内地企业海外上市融资额的最高纪录。

与此同时，领先的互联网企业也更多地前往纳斯达克(Nasdaq)、而非在国内上市。

中国政府官员认为，在香港上市、而非在监管方面更为宽松的上海上市，要遵循香港严格的监管规定，这有助于改善国有企业的表现。

国务院国有资产监督管理委员会(Sasac，简称：国资委)主任李荣融就表示：“海外的市场比较规范，有利于中国公司法人治理结构的完善。”国资委掌管着中国规模最大的一批国有企业。

国内的基金经理们则大声抱怨称，他们无法投资于中国最好的企业，因为中国移动(China Mobile)和中国石油(PetroChina)等企业都仅在境外上市。

上海其它资本市场的发展更为缓慢。

公司债券市场规模依然很小，部分原因是潜在发行人面临繁琐条件，利率由官方机构决定，发债须有三个政府部门的批准。此外，只要中国的人民币不可自由兑换，其在岸外汇市场的规模就不会太大。

不过，尽管上海金融行业面临了几年的困难时期，但有迹象表明，转机已经出现。

首先，有迹象显示，股市的投资者信心正在恢复。上海综合指数自去年11月份以来累计上涨18%，扭转了去年的跌势。

主要推动力之一，就是去年出台的将非流通股转变为流通股的股改计划。在中国股市，非流通股约占上市公司总股份的60%。监管当局相信，股改将有助于改善公司治理，因为这些股份的所有人现在将更为关注股价的表现。

批评人士指出，国家仍是多数上市公司的大股东，其中很多公司是管理不善的集团企业，其上市实体和非上市实体之间进行着灰暗的关联交易。

然而，随着内地股市的估价接近在香港上市的内地公司的水平，内地股市可能至少已经触底。

此外，随着中国国际航空公司(Air China)计划在内地上市，同时有关创立“中国预托凭证”(CDR)的讨论相当热烈，内地投资者将可以投资于更多股票。借助中国预托凭证机制，在海外上市的中国公司的股票将可在上海进行交易。

自中国政府于去年7月开始允许人民币升值以来，中国的外汇市场出现了诸多创新，为中国实施更为灵活的汇率机制奠定了基础。

中国已经建立了做市商(market-maker)制度，由13家银行提供买卖报价，提高了市场的流动性和波动性。外汇远期也得到了长足发展，为投资者提供了又一种对冲工具。

渣打银行(Standard Chartered)驻上海经济学家王志浩(Stephen Green)表示：“随着市场走向成熟，交易量和价格波幅都将扩大。”

新型商业票据的问世，推动了固定收益市场的发展。尽管这种新型商业票据的期限最多不过1年，但事实证明，投资者和发行人对其都很欢迎。

目前，中国政府还在讨论在不远的将来，开设一个金融期货交易所，首先推出的可能将是股票期货合约，之后将逐步扩大到固定收益工具。

上海金融市场的发展步伐，最终将取决于人民币汇率改革，以及中国放松对资金出入境的管制。但至少已经有迹象显示，上海的金融业正走出低谷。

( 作者：杰夫·代尔(Geoff Dyer) 2006年4月18日 星期二 译者/吴亚锋)