自中国实施有管理的浮动汇率制度以来，人民币汇率发生了显著变化（见下图）。汇率政策的变化极大地改变了中国国内企业生存发展的宏观背景，对于已经国际化或希望国际化的公司来说，汇率再也不是一个无关痛痒的问题，它不仅直接影响着企业财务利润，更影响着投资者对于公司价值的判断。

图1：2006年上半年100美元兑换人民币中间价走势

图2：2006年上半年100欧元兑换人民币中间价走势

图片来自国家外汇管理局网站

人民币汇率变动对公司的影响首先表现于财务报表中的汇兑损益。按照企业会计准则，汇兑损益是指外币货币性项目，因资产负债表日即期汇率与初始确认时或前一资产负债表日即期汇率不同而产生的汇兑差异。所谓货币性项目是指企业持有的货币资金和将以固定或可确定的金额收取的资产或偿付的负债。也就是说，汇兑损益是由于企业以外币核算的货币性资产负债项目，如借款、应收应付款、现金等在人民币汇率发生变化时所产生的。外币货币性资产负债在资产负债表中比重越大，所受影响就越深。影响的具体方向取决于项目的资产负债性质和外币种类。

根据上市公司的中期报告，除金融类公司外，我们统计的831家上市公司中231家产生汇兑收益，600家产生汇兑损失（见表1）。从整体来看，汇兑损益对上市公司的整体盈利水平影响不大，但对于个别公司，汇兑损益不仅严重的影响了公司当期利润，甚至左右着利润的性质。一些行业由于具有类似的资产负债构成也使汇兑损益呈现出了某些行业性特点。

表1：A股公司2006年中报汇兑损益汇总表

据今年中报披露，在不考虑金融类公司的条件下，南方航空、东方航空和中国国航分别占据了汇兑收益的前三位，在汇兑收益的前20家公司中，航空公司占据了6席。航空公司的汇兑收益主要来源于大量的外币借款以及以外币核算的融资租赁项目，因为其主要固定资产——飞机的制造商均为国外企业。汇兑损益对航空公司的利润产生了很大的影响，以国航为例，上半年实现净利润为1.47亿元，当期汇兑收益2.06亿元，扣除汇兑收益及汇兑损益的所得税影响，当期的利润将不到900万元。与此相反，由于海外市场在产品销售中具有重要地位，G振华存在大量的以外币核算的资产，如应收帐款，因此而成为汇兑损失的大户。类似的原因也使日用电器制造行业的格力、美的、科龙的汇兑损失名列10名以内。

表2：上市公司2006年半年报汇兑损益情况汇总

虽然汇兑损益并非取决于公司自身的经营努力，完全由外界环境的变化导致，但它对企业经营、企业价值的影响却是实实在在的。汇兑损益实际上是对公司外币性资产的一次重新估值，与房产或股票的升值和贬值的性质相同。虽然这种收益或者损失并没有立刻实现，但它将对公司未来的现金流量产生实质性的影响，因而影响公司的估值水平。

汇率变动对公司的影响还不仅体现于汇兑损益，汇兑损益只是展示了汇率变动对企业资产负债的影响，而没有体现汇率变化对销售收入、EBITDA等公司收益指标的影响。理论上说，人民币升值将抑制国内出口，导致出口型企业销售收入和毛利率降低。但从统计数据上看，人民币汇率变动在这方面的影响并不明显。海关统计数据显示，2006年8月国内出口单月总值达到907.7亿美元，与去年同期相比增长33％，增长势头依然强劲。对单个企业来说，由于影响销售收入和企业毛利率的因素非常复杂，各种因素相互作用，要判断汇率变动对企业盈利的影响必须依靠更详尽的资料和更深入的分析。从年报数据来看，这种影响也不太明显。以G格力为例，2006年上半年公司实现销售收入123亿元，同比增长33％，但其中出口的销售收入增长了近77%，并没有受到汇率变动的影响。而其他一些企业，如G振华则通过提高产品销售价格等措施来弥补汇率变动的影响。

从目前来看，汇率变动对公司的影响更多表现为汇兑损益，即更多表现为人民币重估的财富效应，而对收入的影响还不明显。除了个别公司和行业外，汇率变动对企业整体的影响也不显著。但就像中国改革的大趋势不会改变一样，汇率政策的改革方向必然是趋向市场化和灵活化。国内企业国际化的规模将越来越广，程度将越来越深，这些都将导致人民币汇率成为影响企业的越来越重要的因素。

(中能兴业投资咨询有限公司总经理 赵冰 2006年10月25日 星期三 )