其实，那次信贷扩张是有迹可循的。经过注资和接纳海外战略伙伴，大型国有银行的资本充足率在2005年底已有大幅改善；中小银行摩拳擦掌，力求在外资银行进入之前抢占地盘；地方政府在“十一五”规划的开局之年有大量投资项目上马，土地收入和土地抵押贷款又来得十分容易；经过2005年的调整之后，尽管纸面上还是将宏观调控“长期化”，政府的紧缩力度实际上放松了许多。如此背景下，信贷、投资加速乃情理之中的事。
从目前的经济形势和现象中，似乎可以剥茧抽丝出2007年的几大趋势，而这些恰恰是今年中国经济的关键词。
经济稳中加速 这轮宏观调控效果出人意料地好，月度经济数据大多已进入或接近政策目标区。经济活动的明显回软，为政府在政策力度上作出微调创造了条件。财政、货币政策“双稳定”基调下，信贷尺度的回旋空间会大一些。同时，过去四个月的采购经理指数较夏季有一个明显的反弹，机械、交通设备订单大幅上扬，显示基建投资在经历夏季的沉寂之后重新加速。中国企业家的信心也已恢复到调控之前的水平。采购经理指数对中国的工业生产具有前瞻性的预测效果。笔者相信，经济在2006年下半年已经触底，在基建和房地产投资的带动下增长会重新加速，但是反弹力度不强。
通货膨胀反弹 2006年11月，CPI由1.4%跳升至1.9%，几乎是由粮食、食品价格一手造成的。对于粮食价格上升，政府指责中间商投机囤积，扬言严惩不怠，并动用储备粮救市。其实，食品价格上升的最大推手是政府。三农问题是当前中国经济的最大难题，但又是和谐社会的基石。笔者看来，农产品价格和农民工工资上涨已是不可回避的趋势，政府不过想打击中间环节出现的投机，减轻对城市低收阶层的冲击。国家储备粮库存并不高，农产品价格又进入全球性上涨周期，因此近来的粮价上涨未必是暂时性现象。新粮上市两个月，国家在东北地区仅收购到不足20%的商品粮，反映出农民对市场价格走势的判断。笔者预期2007年底CPI达到2.6%，为2006年平均数的一倍。
利率水平上扬 加息未必一定意味着进一步货币紧缩，也未必代表政府愿意这么做，但是中国离利率上升不远了。此次宏观调控虽然也启动了利率手段，但主打是行政干预，抬高银行信贷的门槛。这种行政式的调控出手准、收效快，不过对减少资金流动性帮助不大，政策利率不动，市场利率也在低位徘徊。然而火爆的A股市场开始大量吸收银行储蓄。连年低迷的M1增长突然加速，反映出储蓄周期变短、资金流动速度加快。各大基金在极短的时间内募得上千亿资金，同时有类似规模的储蓄直接进入股市。面对外资银行的竞争，本土银行的最大优势正是储蓄基础。这一发展对银行业极其不利，央行很难作视不理。笔者相信，2007年利率会上升0.27－0.54%。如果房地产转旺，加速储蓄外逃，则加息幅度可能接近2%。
人民币升值提速 中国银行改革最关键的时期已经过去，而金融稳定一直是中国抵挡外国压力的一块挡箭牌。能源、材料价格回落为出口商利润提供了一点喘息空间。美元弱势下，人民币对世界不少货币在贬值而非升值。不过人民币升值的最大原因来自美国国会山。美国中期选举结果使权力的天平向民主党控制的国会倾斜。国会多数党领袖和与外贸有关的几个委员会主席，都掌握在一批过去对中国人权、汇率、外汇问题持激进态度的议员手中。在2007年，美国国会会对中国施以前所未有的压力。为了压制国会的呼声，布什政府必须多做一点，中国方面也需要多让一点。笔者估计，人民币今年兑美元升值5-8%。
税制出现变革 近几年中国经济处于“货币政策搭台，产业政策唱戏”的格局，财政政策相对变化较少，也不甚引人瞩目。这个局面在2007年可能有所改观。经过无数年争论和若干次尝试之后，中外企业税率合并的时机已经成熟，外资企业超国民待遇地位会逐步取消，第一步将在2007年迈出。同时，出口退税政策也可能有重大变化。中国作为世界第四大经济体，出现相当GDP 8%的贸易顺差，很难为其他国家长期接受，纠正贸易失衡已成为迫切的经济、政治任务。消费本来就不是政府几项政策所能主导的，何况国人面临着医疗、教育、退休保障不足的结构性困难。如果贸易顺差高企，国际社会又趋向保护主义，出口退税政策早晚会成为谈判筹码，而此又成为中国进行产业结构调整的契机。
（作者为瑞士信贷董事总经理兼亚洲区首席经济师。本文原载于新财富但略有修改，为个人观点，并非任何劝诱或投资建议）
